„Trzy miesiące stosowania MAR” – relacja z konferencji dla Zarządów i Rad Nadzorczych

4 października 2016 r. odbyło się seminarium, organizowane przez Komisję Nadzoru Finansowego oraz Giełdę Papierów Wartościowych pn. „ Trzy miesiące stosowania Rozporządzenia MAR w obszarze emitentów papierów wartościowych”. Spotkanie przeznaczone było dla członków zarządów i rad nadzorczych, jednakże dostępna była  relacja on-line dla osób zainteresowanych. Zapraszamy do zapoznania się z naszą relacją!

Na wstępie ważna informacja – to, co przeczytacie poniżej, nie będzie typową relacją z konferencji. Nie odmówię sobie przyjemności dodania komentarzy do kwestii, które albo uważam za wyjątkowo kontrowersyjne z mojego punktu widzenia (praktyka), albo w pełni podzielam pogląd wyrażany przez danego prelegenta.

Otwarcia konferencji dokonał Dariusz Kułakowski, członek zarządu GPW oraz dyrektor Departamentu Nadzoru Obrotu KNF, Robert Wąchała. Wąchała w trakcie swego wystąpienia poruszył kilka istotnych kwestii, związanych z praktycznym wdrażaniem zasad Rozporządzenia MAR. Jego zdaniem, dostosowania polskiego porządku prawnego do MAR możemy spodziewać się dopiero w przyszłym roku. Dobrze, jeżeli uda się to przed rocznicą wprowadzenia MAR (tj. 3 lipca 2017).

I to uznaję za prawdziwy dramat.  To akurat nie wina nadzorcy, a polskich decydentów „w prawie”, ale trudno o coś bardziej kuriozalnego.

Prelegent zwrócił uwagę na grupę docelową konferencji i istotne obowiązki, które na niej ciążą. To oni najlepiej wiedzą, co dzieje się u emitenta, diagnozują najważniejsze informacje, które u emitenta powstają – często to informacje poufne. Informacje poufne powstają w głowach zarządów. Kreując rzeczywistość, kreują informacje poufne.  Przypomniano również inne zmiany, płynące z nowych regulacji, w tym praktyczną likwidację dawnego katalogu z „Rozporządzenia w sprawie informacji bieżących i okresowych (…) ”.

Nie rozumiem za bardzo, z czego płynie taka radość, że w obecnych realiach z tego katalogu zostaje niewiele (de facto same zdarzenia stricte korporacyjne). Spora ilość zdarzeń, która pojawiała się na jego łamach wpisywała się przecież w zdarzenia istotne, również z punktu widzenia definicji informacji poufnej. Czy można to uznać naprawdę za wadę? Nie sądzę. Bo mądry IR-owiec dostrzegał różnicę pomiędzy bezrefleksyjnym raportowaniem jedynie w oparciu o zdarzenia katalogowe, a raportowaniem opartym na zdrowym rozsądku, gdzie trzeba było zdawać sobie sprawę z obowiązków płynących z dawnego art. 154 „Ustawy o obrocie (…)”

Zdaniem dyrektora Wąchały definicja informacji poufnej, która płynie z Rozporządzenia MAR nie uległa zmianie. Nasi czytelnicy zapewne wiedzą, że mam w tej sprawie kompletnie inne zdanie. Zainteresowanych odsyłam do moich poprzednich tekstów w tej sprawie.

Prelegent podkreślał również rolę edukacyjną regulatora.

„Tak jak Państwu tłumaczymy, tak będziemy te przepisy stosować. Nie możemy co innego Państwu mówić, a co innego później wymagać od emitentów.” – Robert Wąchała, dyrektor Departamentu Nadzoru Obrotu, KNF

Czym są niewiążące stanowiska KNF? Urząd nie ma prawa wydawać wiążących stanowisk w stosunku do Rozporządzenia MAR. Dlatego w każdym miejscu będzie mały disclaimer, odnośnie ww. tematu.

Wąchała wspomniał o stanowisku regulatora, opublikowanym 28 czerwca 2016 r., w sprawie niektórych skutków niedostosowania polskiego porządku prawnego do Rozporządzenia MAR. Fakt, to była cenna inicjatywa Komisji i bardzo ułatwiła (i ułatwia nadal!) życie Emitentom w sytuacji dualizmu prawnego.

Zwracam jednak uwagę na datę, kiedy to nastąpiło – 28 czerwca! Kilka dni przed wejściem w życie MAR! Gdybym był naprawdę złośliwy, napisałbym „rychło w czas”. Ale że nie jestem, to jedynie napiszę – lepiej późno, niż wcale.

Pierwszy panel konferencji w całości skupił się na raportowaniu informacji poufnych. Dyskusję moderowała p. Agnieszka Gontarek, prezes Bondspot S.A.

Robert Wąchała w swej wypowiedzi przypominał o obowiązku identyfikacji informacji poufnej – decydenci z zarządów i  rad nadzorczych najlepiej znają swoje spółki, najlepiej wiedzą, co się w nich dzieje, wiedzą, co jest najważniejsze, to właśnie w głowach prezesów powstają informacje poufne. Zdaniem dyrektora Wąchały, błędem emitentów jest wpisywanie w wewnętrzne regulacje sztywnego katalogu i kopiowanie żywcem dawnych zdarzeń z „Rozporządzenia”, czyli wpisywanie w te regulacje sztywnych ram poufności. Daje to iluzoryczne poczucie dla zarządu, że jest zwolniony z obowiązku myślenia – stwierdził Wąchała. Z drugiej strony, daje sygnał KNF, że spółki nie wiedzą, o co tak naprawdę chodzi w MAR.

Zatrzymajmy się na chwilę przy tym powyższym fragmencie „ISR-owej” quasi wojny. Już o tym pisałem, ale się powtórzę. Nie wyobrażam sobie praktycznego wykonywania obowiązków informacyjnych bez posiadania takiej regulacji na potrzeby emitenta. Ten próg sztywności, tak krytykowany przez KNF ma istotną zaletę dla praktyka IR. Zaletę cenną niekoniecznie z jego punktu widzenia.

O czym mówię? O zasadach budowania skutecznego obiegu informacji w spółkach/grupach kapitałowym. Służę przykładem. Jeżeli nie przedstawimy pracownikom zaangażowanym w proces sprawozdawczy jasnych i klarownych zasad, jakich informacji potrzebujemy, nie dostaniemy tego, czego chcemy. Np. umowy. Padną szybko pytania typu: jakie umowy? Jakiej wysokości? Na jakim etapie taka informacja ma trafiać do centrali? Pytania o konkret! Idźmy dalej: postępowania sądowe. Jakie? Czy wszystkie? Od jakiej kwoty? Kiedy ma to sens? Jeżeli nie przedstawimy konkretnie, czego oczekujmy, nie dostaniemy nic, oprócz dziesiątków pytań i niepochlebnych komentarzy z innych działów.

Taka regulacja MUSI być skonstruowana jak najbardziej szczegółowo, nawet „łopatologicznie”, by każdy był w stanie ją zrozumieć. Inna rzecz, że nie wyobrażam sobie zarządów dywagujących nad każdym zdarzeniem, czy spełnia ono kryteria informacji poufnej, czy niekoniecznie.  Nie o to chyba chodzi w pracy zarządu, nieprawdaż? Chyba że mówimy o IR Managerze w randze członka zarządu, ale nie jest to jeszcze powszechna sytuacja. Warto, byśmy się dobrze rozumieli. Taki dokument nie może być zamkniętą listą, poza którą nic się nie znajdzie. Należy to obowiązkowo zaznaczyć i pouczyć o tym fakcie wszystkich zaangażowanych w proces sprawozdawczy.

Wtedy dokument ten najlepiej spełni swoje zadanie.

Prelegent wspomniał również o ważnym elemencie Market Abuse Regulation, tj. niezwłoczności w podawaniu informacji poufnych do publicznej wiadomości za pomocą systemu ESPI. Jak stwierdził, teraz TEORETYCZNIE może to być później, niż dawne 24 godziny. Ja bym jednak poważnie się zastanowił, czy warto ryzykować. Już pod rządami poprzednich przepisów KNF potrafił ukarać spółkę, która „przeciągnęła” publikację danej informacji na następny dzień – przypominam, że stało się to pod radarem prawnym poprzednio obowiązujących regulacji, czyli „nie później niż 24h”. Oczywiście jestem w stanie wyobrazić sobie sytuację, jak również podać pewne przykłady w których zaraportowanie informacji poufnej później, niż 24 godziny po zajściu danego zdarzenie nie będzie złamaniem Rozporządzenia MAR. Jednakże twierdzę to na podstawie doświadczenia, oraz co ważniejsze, faktów i przesłanek, które ustaliłem ex – ante. A czy w takim przypadku regulator ex – post potwierdzi takie zdanie? Oby. Ale możliwe jest niestety wszystko.

Jak przebiegało wdrożenie MAR? Dariusz Grębosz, dyrektor działu relacji inwestorskich w PKN Orlen stwierdził, iż „MAR to ewolucja, a nie rewolucja. MARmageddon nie nastąpił”. Dyrektor ocenił pozytywnie zmiany, płynące z nowych regulacji. Stwierdził ważną rzecz: relacje inwestorskie tworzą się w każdym departamencie, każdej spółce, a nie w dziale relacji inwestorskich. Dlatego każdy z managerów jest za to odpowiedzialny. Procedury powinny zapewniać spływ informacji do komórki IR, która dokonuje ich obróbki oraz rekomenduje decyzje co do raportowania bądź jego zaniechania. Wzrasta rola poszczególnych managerów i komórek w kontekście całego procesu.

Podobne stanowisko wyrażał członek zarządu SARE , Przemysław Marcol, który w swych wypowiedziach kładł nacisk na kwestie szkoleń, spotkań z decydentami i przygotowania szczegółowych procedur w tym zakresie.

Warto pochwalić tę praktykę, gdzie obok dużych „okrętów flagowych” naszego parkietu (vide Orlen), organizatorzy zdecydowali zaprosić mniejszego emitenta.

Obie spółki zaprezentowały się jako dobrze przygotowane do obowiązków informacyjnych, niezależnie od obowiązujących aktualnie regulacji. Szkoda trochę, że nie trafił się podmiot w rodzaju „mam jednego IR-owca i zero doradcy”, albo „asystentka w sekretariacie dodatkowo nam pisze raporty”. Chociaż może to i dobrze : ) A poważniej mówiąc, podmioty będące w awangardzie standardów w dziedzinie compliance nie są powszechne na parkiecie. Dlatego nie traktowałbym ww. wypowiedzi jako branżowy standard, bo z mojego doświadczenia wcale tak różowo nie jest..

„Dopuścicie do obrad zarządu osoby odpowiedzialne w spółce za wykonywanie obowiązków informacyjnych. To one są wyczulone na informacje poufną, na to, kiedy można daną informację o zamiarze zrobienia czegoś za taką informację uznać. Zarząd jest od zarządzania, podstawą działalności emitenta nie jest wykonywanie obowiązków informacyjnych.(…) Osoba która wykonuje obowiązki, przygotowuje raporty, sugeruje zarządowi co powinien zrobić musi mieć dostęp do informacji. Inaczej tej pracy nie wykona. Ta osoba musi brać udział  w podejmowaniu decyzji, czy daną informację publikujemy, czy nie.”

Nie będzie przykładowego katalogu. Nikt nigdy nie zdefiniuje, kiedy powstaje informacja poufna, kiedy zawsze powstaje informacja poufna jeśli chodzi o dane zdarzenie, co jest informacją poufną. Takiego prawa nigdy już nie będzie. Proszę odstawić ściągawki na bok – każda informacja powinna być rozpatrywana indywidualnie” – Agnieszka Burak, Naczelnik Departamentu Nadzoru Obrotu KNF

MAR to ogromna rewolucja – stwierdził mecenas Leszek Koziorowski (kancelaria Gessel,Koziorowski). Zarząd ma inne zadania niż wykonywanie obowiązków informacyjnych – ma generować wartość dla akcjonariuszy. A jednocześnie zadaniem zarządu jest ustanowienie systemu wykonywania obowiązków informacyjnych (stworzenie, udostępnienie dostępu do pełnych informacji, uczulić zarząd na kwestię informacji poufnej. Jego zdaniem musi nastąpić rewolucja świadomościowa w spółkach, by spółki zaczęły wykonywać obowiązki informacyjne, które miały obowiązek wykonywać już przed 3 lipca 2016 r, a pochodziły do nich jak do zła koniecznego. Potrzebne jest nowe otwarcie w podejściu do obowiązków informacyjnych.

Dobre wykonywanie relacji inwestorskich jest obowiązkiem spółki, za który akcjonariusze zapłacili kupując jej akcje – Dariusz Grębosz, dyrektor działu relacji inwestorskich w PKN Orlen

Pod koniec pierwszego panelu w dyskusji pojawił się ciekawy wątek – potrzeba utworzenia „zielonego telefonu”, służącego do kontaktu z KNF w przypadkach wymagających wyjaśnień, kontrowersyjnych etc. Nic takiego nie powstanie – nie tylko dlatego, że jak stwierdziła p. naczelnik Agnieszka Burak, „przesiedliśmy się na open space”. Nikt przecież by nie oczekiwał, że Komisja od razu udzieliłaby od razu odpowiedzi na telefoniczne pytanie. To praktycznie niemożliwe, żaden znany mi doradca nie pracuje również w ten sposób. My również tak nie pracujemy. Ale w kilka godzin (maksymalnie) doradca tej odpowiedzi dostarczy. Mówię z naszej perspektywy. Wracając do kwestii telefonu – by miał sens, powinien funkcjonować jak system ESPI – w trybie 24/7. Czy to jest możliwe w przypadku jakiegokolwiek urzędu? : ) Pytanie retoryczne. Wortal Relacji Inwestorskich ma taką usługę w trybie „standby”,no, ale my nie jesteśmy urzędem…

Panel numer dwa otworzyła p. Ilona Pieczyńska – Czerny, Dyrektor Departamentu Ofert Publicznych i Informacji Finansowej KNF. Jego tematem były listy insiderów.

Dariusz Witkowski, SEG, dyrektor ds. regulacji Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych zdiagnozował najważniejsze problemy, z jakimi spotkali się emitenci przygotowujący się do wdrożenia zasad Rozporządzenia MAR, tj. listy osób powiązanych rodzinnie/biznesowo z osobami pełniącymi obowiązki zarządcze, niejasne definicje prawne płynące z MAR (np. status związku nieformalnego a raportowanie transakcji zawartych przez taką osobę).

Porządek jest (…) poukładany, jasny, zrozumiały, czytelny. Jeżeli po tym najczęściej padającym słowem z ust bardzo szanowanych prawników jest słowo „to zależy”, to mnie to nie pasuje. Nie można porządku prawnego łączyć z to zależy. Zróbcie, oceńcie a my wam później powiemy czy tak było dobrze czy źle. Potrzebne jest wypracowanie jasnych rozumień pojęć używanych w MAR by ci, którzy odpowiadają za to finansowo mogli przyjąć, że jest to ostateczna intepretacja (…) – Dariusz Witkowski, dyrektor ds. Regulacji, SEG

Świetne wystąpienie dyrektora Witkowskiego. Co np. z konkubinatem? KNF mówi że nie, a „to zależy”. Witkowski skonstatował, iż nie wierzy, że 20 lat w konkubinacie i niezaraportowanie takiej transakcji nie będzie podlegało ocenie KNF. Ja również w to nie wierzę, bo to byłoby pole do ogromnych nadużyć. MAR powinien być w naszej opinii interpretowany celowościowo, nie literalnie. Taki jest sens jego wprowadzenia.

Mecenas Andrzej Mikosz (partner w kancelarii K&L Gates LPP) był przeciwnego zdania. Związki nieformalne – tak, ale jedynie w krajach w których istnieją oficjalne zapisy i uregulowania w tym temacie (np. francuski Pacte civil de solidarité, PACS).

Witkowski wrócił do tematu problemu emitentów.

Z punktu widzenia listy najgorzej mają ci, którzy się najbardziej starali (…) „Wyrwali” dane od zarządu, rad nadzorczych, a teraz się okazało, że nie musieli. I co mają powiedzieć tym członkom zarządu i rad nadzorczych?(…) Uzyskiwanie danych osobowych jest jednym z największych problemów MAR-u.

„Gdyby zachowywać się prawidłowo (…) to w sytuacji gdy nie uzyskują poświadczenia od osób zobowiązanych, to teoretycznie powinni to zgłaszać do Komisji. Bo nie są w stanie sporządzić listy osób powiązanych – to jest bardzo duży problem. – Dariusz Witkowski, dyrektor ds. Regulacji, SEG

100% racji.

Trzeci panel skupił się na dostosowaniu polskiego porządku prawnego do Rozporządzenia MAR. Prowadził go prof. Aleksander Chłopecki. Ciekawą opinię przedstawił prof. Marek Wierzbowski (partner w kancelarii Prof. Wierzbowski & Partners).

W początkach giełdy w PL była wskazana, wówczas trzeba było być niezwykle twardym. Boje się , że ta filozofia pozostała do dzisiaj – skwitował Wierzbowski. Na świecie regulator włącza się z postępowaniem, w sytuacji gdy gdy ktoś zarobił, ktoś stracił. Doszło do naruszenia przepisów, które miało wyraźny cel zarobienia/oszukania kogoś. MAR do tego nawiązuje, do korzyści. W PL traktujemy to jako zdarzenie formalne. Jeśli oceniamy, że doszło do naruszenia przepisów, nawet jeśli nie miało to wpływu na cenę, nikt na tym nie zarobił, nikt nie stracił, nikt się nie skarży, a kara będzie nałożona. Z karami idzie się do sądu administracyjnego, a sędziowie tam traktują te sprawy dosyć formalnie.

Dr Mirosław Kachniewski, prezes SEG w swej wypowiedzi skupił się na problemach, które spotykają emitentów w praktycznym wykonywaniu obowiązków informacyjnych – nieostrej definicji informacji poufnej, działanie pod surowym reżimie czasowym

„Jeśli dzisiaj mamy taką interpretację, że prezes spółki zależnej nie jest managerem w rozumieniu MAR-u, to ja jestem przekonany, że prędzej czy później ta interpretacja pęknie. Bo to jest niespójne z całą logiką MAR-u.” – dr Mirosław Kachniewski, prezes SEG

Kolejny raz pełne poparcie. Interpretowanie literalne MAR-u uważam za błąd. Słuszniejsze jest intepretowanie celowościowe. Jeżeli by tak było, jak przytaczał prezes Kachniewski, rodzi to ogromne pole do ew. nadużyć (vide przerzucenie wszystkiego, co możliwe do spółki/spółek zależnych i „puszczanie” wszelkich transakcji przez takie podmioty). Nadzorcy zostawmy to do refleksji.

To była bardzo cenna konferencja. Śmiem twierdzić, że dużo bardziej cenniejsza dla praktyków IR, niż członkom zarządów i rad nadzorczych, mimo iż im bezpośrednio była właśnie dedykowana. Tym bardziej dziwny jest wybór grupy docelowej. Oczywiście, padło na niej wiele cennych dla decydentów słów (np. propozycja p. naczelnik Agnieszki Burak by mieć specjalistę IR jak najbliżej struktur decyzyjnych spółki), ale fakt jest faktem. To temat najbardziej interesujący specjalistów IR. To na ich barkach de facto spoczywa praktyka wykonywania obowiązków informacyjnych. Zależy od ich talentu, umiejętności budowania relacji z wieloma osobami w spółce i grupie kapitałowej, jak również poruszania się w niekoniecznie skorym do współpracy korporacyjnym środowisku.  Im mniejszy zespół (przy braku doradców), tym trudniejsze zadanie. Łatwo można pozyskać sobie wrogów, nieprawdaż?

Grzegorz Surma

Print This Post Print This Post

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

four × 5 =