„„Pozytywnym efektem MAR może być zmniejszenie liczby raportów, z których duża część nie ma istotnego znaczenia dla inwestorów” – wywiad z dr Mirosławem Kachniewskim, Prezesem SEG

(Grzegorz Surma) Dzień dobry Panu. Niezmiernie miło mi gościć Pana już drugi raz łamach na Wortalu Relacji Inwestorskich. Pełni Pan funkcję prezesa Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych. Co jest Pana zdaniem najważniejszą zaletą współpracy ze Stowarzyszeniem, patrząc z perspektywy emitentów?

(dr Mirosław Kachniewski, Prezes Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych) Dzień dobry Panu i witam Czytelników Wortalu.

Najważniejsza wydaje się pełna opieka regulacyjna. Spółki członkowskie dzięki SEG z dużym wyprzedzeniem wiedzą, jakie szykują się zmiany przepisów, jakie będą ich konsekwencje oraz jak się do nich przygotować. Oczywiście dbamy też o to, aby zmian tych było jak najmniej i aby nie miały negatywnego wpływu na funkcjonowanie notowanych spółek.

Polski rynek kapitałowy stoi w obliczu ogromnych zmian, które w mojej opinii dalece przekraczają cokolwiek, co wydarzyło się w kwestii giełdowej sprawozdawczości w ostatnich latach. Można rzec „MAR już stoi u bram! Lipiec 2016 coraz bliżej”. To szansa, nadzieja na większą transparentność czy ogromne ryzyko?

Poziom przejrzystości polskich spółek giełdowych wynikający z obecnych regulacji mierzony liczbą i szczegółowością raportów jest bardzo wysoki, wyższy niż w większości krajów UE. Nie widzę zatem możliwości, aby MAR ten poziom podniósł. Natomiast pozytywnym efektem może być – paradoksalnie – zmniejszenie liczby raportów, z których duża część nie ma istotnego znaczenia dla inwestorów. Zakładam, że po wejściu w życie MAR raportów będzie mniej, ale każdy z nich będzie zasługiwał na uwagę. Czai się tu jednak takie ryzyko, że część spółek może przejść z jednej skrajności w drugą i bardzo ograniczyć politykę informacyjną.

Zastanawia mnie upór giełdowego regulatora – Komisji Nadzoru Finansowego, który wydaje się w pełni przekonany o pozytywnym wpływie nowych unijnych dyrektyw na praktyczne obowiązki informacyjne. Osobiście nie jestem tego do końca pewny. Niewiele ponad dwie dekady funkcjonowania polskiej giełdy po przełomie ‘89 roku to trochę za mało, by przeprowadzać zmianę w takiej skali.

Komisja jest przeciwnego zdania – uważa, że emitenci śpiewająco poradzą sobie z nowymi zadaniami. A jak nie poradzą to…. na własnej skórze odczują o wiele bardziej surowe sankcje, niż do tej pory. Jak Pan ocenia tak ogromny wzrost sankcji, który możemy zaobserwować w nowych Dyrektywach?

Warto w tym miejscu zaznaczyć, że Rozporządzenie MAR zacznie obowiązywać bezpośrednio na terenie UE, a zatem nie ma tu miejsca na dostosowywanie regulacji do krajowej specyfiki. Oznacza to, że standardy określone dla największych spółek na największych rynkach będą musiały być spełnione przez naszych małych emitentów notowanych na małym rynku. A to oznacza określone koszty i ryzyka w przypadku niespełnienia wymogów raportowania. Czterdziestokrotne podniesienie wartości kar to z pewnością będzie duży szok dla rynku. Dlatego bardzo ważne jest, aby wraz ze zwiększeniem wartości kar zmodyfikować sposób ich nakładania poprzez określenie czynników wpływających na wymiar kary oraz wprowadzenie możliwości merytorycznego odwołania od decyzji nadzorcy.

Istotna modyfikacja zagadnienia informacji poufnej to jeden z najważniejszych elementów MAR-u. Czy jednak to ma tu miejsce sytuacja rodem z piosenki „zmieniło się wiele, choć nic się nie zmieniło?”. W dalszym ciągu na barkach emitentów będzie analiza informacji w trybie ex-ante (czyli przed zajściem danego zdarzenia), a KNF będzie ją oceniał i wyciągał wnioski (jak i konsekwencje!) w trybie ex – post (po zajściu danego zdarzenia).

Pierwiastek niepewności w dalszym ciągu będzie obecny. Nie zawsze łatwo i prosto zdefiniować na pierwszy rzut oka wydarzenie, które możemy zakwalifikować jako informację poufną. Jak Pana zdaniem emitenci w praktyce poradzą sobie z tym problemem? W mojej opinii to jedno z największych zagrożeń związanych z praktycznym wypełnianiem obowiązków informacyjnych po wejściu w życie MAR-u.

Zmieni się bardzo wiele. Po pierwsze, choć trudno to sobie wyobrazić, nowa definicja jest jeszcze bardziej ogólna od poprzedniej. Po drugie, obecnie funkcjonujący katalog obejmował zdecydowaną większość zdarzeń wymagających raportu bieżącego i jego usunięcie zwiększy zakres uznaniowości i ryzyka związanego z podejmowaniem decyzji o publikacji danej informacji. Po trzecie wreszcie, dramatycznie wysoki poziom kar powoduje, że każdy błąd może być dla spółki ostatnim, gdyż może bardzo istotnie wpłynąć na jej sytuację finansową. Możemy do tego dodać po czwarte, piąte, szóste, bo zmieni się bardzo wiele w obszarze opóźniania publikacji informacji, raportowania transakcji insiderów etc.

Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych aktywnie włączyło się w kwestię związaną ze zmianami po zaistnieniu w praktyce wymogów z Rozporządzenia MAR. Proszę o kilka informacji na temat Państwa bieżących działań z tego zakresu.

Od blisko dwóch lat prowadzimy działania edukacyjne i samoregulacyjne. Najważniejszym ich rezultatem jest stworzenie systemu samoregulacji, który powinien z jednej strony wspomagać spółki we właściwym wykonywaniu obowiązków informacyjnych, z drugiej zaś pozwoli inwestorom łatwiej odróżnić spółki „dobre” od „złych”.

Problem w tym, że KNF nie jest upoważniona do dokonywania jakichkolwiek modyfikacji czy interpretacji Regulacji MAR, a zatem problem ten spadł na nasze barki. Mam nadzieję, że będzie to pozytywna zmiana dla rynku. Już raz udowodniliśmy, że potrafimy wypracować i egzekwować odpowiednie standardy tam, gdzie regulacje nie są wystarczająco precyzyjne – w przypadku wydania rekomendacji dotyczących organizacji WZA po zmianach w 2009 r.

Czy nie obawia się Pan tego, iż część emitentów po wejściu w życie nowych przepisów popadnie „sprawozdawczą ciszę”? Szczególnie mam na myśli te podmioty, które do tej pory w 99% raportowały jedynie obligatoryjne zdarzenia na podstawie „Rozporządzenia w sprawie informacji bieżących i okresowych (…). Gdy ten katalog zostanie w istotnym stopniu ograniczony, również pęd ww. emitentów do sprawozdawczych obowiązków ulotni się jak przysłowiowy „sen złoty”?

Właśnie dlatego, że mamy takie obawy, podjęliśmy decyzję o konieczności wypracowania odpowiednich standardów. Te Ogólne Standardy Raportowania będą wskazówką dla spółek, jakiego rodzaju informacje i w jakich okolicznościach powinny być publikowane. Na ich podstawie spółki powinny stworzyć swoje wewnętrzne procedury (nazwaliśmy je Indywidualnymi Standardami Raportowania), dopasowane do specyfiki spółki, dzięki którym łatwiej będzie podejmować decyzję o publikacji raportu bieżącego. OSR-1 dotyczący raportowania danych finansowych jest już gotowy i powinien zostać opublikowany we wrześniu, co da spółkom 9 miesięcy na opracowanie regulacji wewnętrznych.

Chciałbym wrócić jeszcze do tematu sankcji. KNF stoi na stanowisku, iż górne widełki kar (wielokrotnie większe niż w obecnych przepisach) mają mieć przede wszystkim efekt mobilizujący do właściwego wykonywania obowiązków informacyjnych, aktywnych działań emitentów w tym zakresie, niekoniecznie od razu do natychmiastowego zastosowania. Skoro tak, to po co, Pana zdaniem, było je w takiej wysokości tworzyć i traktować jako straszaka wobec rynku?

Po pierwsze, wysokość sankcji jest zadana z góry, jednolita dla całej UE i tu nic nie możemy zmienić. Po drugie natomiast obawiam się, że to nie będzie żaden straszak, tylko realna groźba. Jeśli maksymalna sankcja będzie większa 10-krotnie (w przypadku spółek) lub 40-krotnie (w przypadku osób fizycznych), to i średni wymiar nakładanych kar proporcjonalnie wzrośnie. Dlatego tak istotne jest wdrożenie właściwych procedur raportowania.

MAR obowiązywać będzie na terenie całej UE od 3 lipca 2016 r. Zastanawiające wydaje mi się to, iż jednolite europejskie rozporządzenie ma być obowiązujące dla krajów o zróżnicowanym rozwoju, historii istnienia giełdy, kapitale kulturowym i dziesiątkach innych rzeczy! Przyznam, iż taka urawniłówka jest dla mnie kompletnie niezrozumiała. Jak Pan myśli, z czego wynika ten uniwersalizm?

Uniwersalizm ten jest – niestety – bardzo logiczny. Wynika on z bardzo niejednorodnego podejścia do implementacji dyrektyw w poszczególnych krajach. Jeśli chcemy myśleć o rzeczywiście wspólnym rynku, to wszelkie regulacje powinny być jednakowe, aby inwestorzy na wszystkich rynkach mogli mieć pewność co do obowiązujących standardów. Martwi mnie jednak to, że tak intensywnie tworzony jest wspólny rynek akurat w obszarze usług najbardziej skomplikowanych tj. usług finansowych, a nie np. usług hydraulików. Może to rodzić określone podejrzenia, że preferowane jest tworzenie wspólnego rynku tam, gdzie „stare” kraje UE mają lepszą pozycję konkurencyjną.

Zbliżając się powoli do końca naszej rozmowy, chciałbym poruszyć kwestię nowych Dobrych Praktyk. Nowy dokument będziemy mieli najprawdopodobniej od stycznia 2016 r. Jak Pan go ocenia? Co można zrobić, by kolejne Dobre Praktyki nie pozostały martwym zapisem „do odhaczenia i zapomnienia” przez emitentów, jak to ma często miejsce teraz? Co zrobić, by emitenci w stosowaniu Dobrych Praktyk widzieli realną wartość, a nie przykry obowiązek? Czy to w obecnym kształcie jest w ogóle do zrobienia?

Uważam, że Dobre Praktyki powinny odzwierciedlać oczekiwania inwestorów. Ale nie na zasadzie zadania prostych pytań w ankiecie bez porównania korzyści z kosztami. Każdy z nas pewnie by odpowiedział, że woli wiedzieć więcej, szybciej i mieć większy wpływ na spółkę. Tymczasem musimy mieć świadomość, że na polskim rynku notowane są głównie spółki małe i średnie, dla których kolejny wymóg raportowania oznacza kolejne ręce oderwane od produkcji czy sprzedaży.

Uważam, że powodem dla którego obecne Dobre Praktyki nie są przestrzegane (a co więcej spółki nie raportują o tym nieprzestrzeganiu) jest fakt, że inwestorzy w ogóle się tym dokumentem nie interesują. A nie interesują się, gdyż jest on zbyt obszerny i zbyt oderwany od ich potrzeb.

Już na samym początku prac nad nową wersją Dobrych Praktyk (blisko 2 lata temu!) wskazałem, że powinno być mniej praktyk (naliczyłem ich 5: konflikt interesów, niezależni członkowie RN, ocena działań RN, termin i miejsce WZA, 1 akcja – 1 głos), a za to powinny być bezwzględnie egzekwowane. Natomiast kodeks składający się z 6 rozdziałów, zawierający 20 rekomendacji, 47 zasad szczegółowych oraz 25 „podzasad” może mieć sens w odniesieniu do największych spółek na największych rynkach, ale na pewno nie na naszej giełdzie. Żaden inwestor tego nie przeczyta, gdyż indywidualni nie mają na to czasu, a instytucjonalni stosują swoje własne kodeksy ładu korporacyjnego.

Print This Post Print This Post

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

10 + three =